【IPO价值观】从思瑞浦看华为投资系企业上市忧虑

【IPO价值观】从思瑞浦看华为投资系企业上市忧虑南川租房网 众所周知，从2019年至今，华为旗下控股子公司哈勃投资就投资了不少半导体芯片领域的企业，事实上，这些企业绝大部分都是华为供应链企业。这点不仅仅在华为投资系如此，甚至可以说华为在模仿

众所周知，从2019年至今，华为旗下控股子公司哈勃投资就投资了不少半导体芯片领域的企业，事实上，这些企业绝大部分都是华为供应链企业。这点不仅仅在华为投资系如此，甚至可以说华为在模仿小米，小米早就已经开始投资了自家供应商，且同样绝大部分投资都是“战略性”投资。

而何为“战略性”投资？在投资者看来，所谓的“战略性”投资，不过是以“白菜价”获得对方股权，而“代价”则是向对方采购。看似是双赢的格局。但是，随着华为投资的系列企业逐渐都开始IPO上市，对于这些企业而言，也暴露了越来越多的问题，其中，最大的难题则在于如何定性“关联交易”，以及是否涉嫌为上市而“虚造”业绩？

细数华为哈勃的投资：战略投资为主

首先来看看华为近年来所投企业，据统计，哈勃投资成立至今，至少已经投资了9家企业，分别是思瑞浦、山东天岳、杰华特、深思考、裕太车通、鲲游光电、好达电子、庆虹电子、新港海岸，其中7家属于战略投资，7家属于直接供应商！

山东天岳碳化硅产品主要有4H-导电型碳化硅衬底材料，其规格有2英寸、3英寸、4英寸以及6英寸。2019年8月16日，山东天岳工商信息发生变更，新增股东哈勃投资，目前，哈勃投资持有山东天岳8.37%股份。

杰华特致力于功率管理芯片，为电力、通信、电动汽车等行业用户提供系统的解决方案与产品服务。目前，杰华特拥有电池管理、LED照明、DC/DC转换器等产品。2019年7月11日，杰华特工商信息发生变更，新增股东哈勃投资。

深思考是一家专注于类脑人工智能与深度学习核心科技的AI公司，核心团队由来自中科院、清华的一线AI科学家与领域业务专家组成，该公司最突出的技术是“多模态深度语义理解引擎（iDeepwise.ai）与人机交互技术”。2019年9月18日，深思考工商信息发生变更，新增股东哈勃投资，目前，哈勃投资持有深思考3.67%股权。

裕太车通是一家车载核心通讯芯片研发商，致力于有线通讯PHY芯片的设计、研发和销售。2019年10月28日，裕太车通工商信息发生变更，新增哈勃投资和唐晓峰为股东，曹李滢退出。

鲲游光电专注于晶圆级光芯片的研发与应用，致力于探索通过半导体工艺与光学工艺的融合，以半导体晶圆思路设计、制成纳米级、低成本的光学芯片。2019年12月18日，鲲游光电工商信息发生变更，新增哈勃投资和上海临港智兆二期股权投资基金合伙企业（有限合伙）两家股东。

好达电子是国内知名的声表面滤波器件生产厂商，2020年1月6日，好达电子投资人发生变更，新增股东哈勃投资，不过此次哈勃投资的具体金额和持股比例信息并未公布。

庆虹电子主要从事各类电子元器件的批发及进出口业务，经营范围包括生产各类仪用接插件、各类精冲模、精密型腔模、模具标准件及五金件等，产品应用于计算机、通信和其他电子设备制造业等领域。2020年1月17日，庆虹电子投资人发生变更，新增股东哈勃投资。

新港海岸提供高性价比的集成电路产品及解决方案，目前拥有超高清显示及光通信两条产品线，数据显示，哈勃投资持有新港海岸8.57%股权，是该公司第三大机构股东，华为全球采购高级副总裁吴昆红出任董事一职。

神秘“客户A”：助力思瑞浦从亏损881万到盈利7098万

思瑞浦可以说是哈勃最早投资的企业之一。资料显示，其以信号链模拟芯片为主， 并逐渐向电源管理模拟芯片拓展，其应用范围涵盖信息通讯、工业控制、监控安全、医疗健康、仪器仪表和家用电器等众多领域。

从思瑞浦的业绩来看，其2018年到2019年可谓飞跃式增长，2017年起营收只有1.11亿，净利润只有512万，2018年，营收微增至1.13亿，净利润却亏损881万，但到了2019年，其营收突然暴增至3.03亿，相对应其净利润也从亏损增长到盈利超7000万。

从具体产品来看，2018年到2019年营收增长的主要有线性产品和转换器产品，前者从2018年的9821万增长到2019年的1.73亿，后者从2018年的576万增长到1.08亿，接口产品也出现增长，而电源管理模拟芯片则实现正式大规模量产！

从销售模式来看，2017-2018年经销模式占比高达97%左右，直销占比在3%左右，但到了2019年，直销模式突然增长到1.88亿，占比达到了62%以上，而这1.88亿，几乎就是2019年营收增长数。

再来看看其客户群体，在2017-2018年，思瑞浦前五大客户可以说都十分稳定，并没有太大的波动，直至2019年，突然冒出来“客户A”，且来源于“客户A”的营收高达1.73亿，占总营收比例高达57.13%，而在2018年，“来源于客户A”的营收不足720.21万。

对比可以发现，1.73亿这个数据，与上述直销的1.88亿已经十分贴近，这也就是说，2019年导入“客户A”，且应该采用的是直销模式。同时，2019年营收与2018年相比增长为1.89亿。简单来说，思瑞浦2019年的营收增长可谓是靠“客户A”支撑起来的。

2016年，公司与客户A建立合作关系，着手为其开发多种高难度的模拟芯片。经过客户A质量部、采购部等多部门的现场稽核，公司于2017年底获得客户A合格供应商认证。自 2016年至2018年，公司先后进行了新系列转换器产品和新系列线性产品的开发，历经方案优化、技术突破、验证测试等阶段，产品可靠性不断增强。2018年底，因产品综合性能和稳定性等方面获得客户A认可而开始被其采购。

2019年度，随着双方合作的进一步深入，客户A向公司的采购开始放量，成为公司的第一大客户，导致公司对单一客户的销售额占当年总收入的比例超过50%，但公司对其他重要客户的销售额同样有所增长，故不存在严重依赖少数客户的情况。报告期内，公司向客户A销售的产品已用于其终端产品中。

而这家神秘的“客户A”无疑就是华为，即持股比例5%以上的股东哈勃科技。2019年5月15日，哈勃即以7200万元认购思瑞浦224.1147万股，单价为32.13元。当时持有思瑞浦8%股份，股改后持有思瑞浦6%股份！

业绩增长的背后：产品均价一年暴增翻倍？

毫无疑问，“客户A”华为作为其股东且客户，已经涉及到关联交易，据招股书内容显示，2019年关联交易达到了1.73亿，其中信号链模拟芯片销售金额达到了1.7亿，而电源管理模拟芯片销售额为266万！

从“客户A”的毛利率来看，与客户中兴进行对比，销售给“客户A”的毛利率比销售给中兴还低。因此，思瑞浦强调，其与“客户A”的交易定价不存在显失公允的情况。

尽管“客户A”华为的毛利率还低于客户中兴，但是整体来看，其信号链模拟芯片的综合毛利率却大幅度提升。而这背后的原因则是产品价格的暴增！

数据显示，2018年，思瑞浦信号链模拟芯片的单价为0.28元/颗，但到了2019年，突然暴增至0.56元/颗，同比几乎翻倍！

对此，思瑞浦表示，主要原因在于转换器产品营收的增长，从2018年的576万增长到10843万，而其单颗的价格也从3.04元/颗增长到12.03元/颗，销售对象则是“客户A”华为！

通过上述对比可以发现，“客户A”华为在一年内为思瑞浦贡献1.73亿的业绩，助其顺利扭亏为盈。对于思瑞浦的关联交易，据业界人士表示：“从IPO角度来看，关联交易有标准，其中最为核心的就是交易是否公平。”

从思瑞浦角度来看，通过毛利率的对比，来源于“客户A”华为的毛利率要低于中兴，但是，就信号链模拟芯片单价均价翻倍以及转换器产品单价暴增近3倍，思瑞浦并未在招股书中有说明，假如说转换器产品的客户主要是“客户A”华为，那么，其单颗价格与同行价格又存在多大的差价？

事实上，上述多种情况并不仅仅发生在思瑞浦，再如鲲游光电和好达电子，前者作为华为3D摄像头VCSEL芯片供应商，后者作为华为滤波器供应商，这两类产品国内生产商本身就不多，如果华为将其作为主要的一供，那么向它们采购的价格是否会高于同行？

简而言之，据多名业界人士表示：“这类关联交易最大的问题在于是否公平交易，还有一点就是后续的订单或者业绩是否能够得到保证。”这不仅仅是华为所投资的供应商的问题，同时也是小米所投资供应商的问题。

对于华为而言，受美限制下，加速采购国产芯片等相关供应链企业产品，从某种程度上来实属“曲线自救”，同时，通过对这些企业进行“战略性投资”，以低廉的价格获得股份，再促进标的企业业绩提升，进一步助力标的企业实现A股上市，从而从投资的角度获利，无论怎么看，华为都属于一箭双雕！（校对/Candy）