【IPO价值观】关联交易下资产负债率高企，华海清科如何解决现金流危机？

【IPO价值观】关联交易下资产负债率高企，华海清科如何解决现金流危机？卢花鸡 ，随着半导体设备复杂程度与日俱增，精度更高、稳定性更好的半导体设备成为推动整个半导体产业向前发展重要动力，半导体化学机械抛光（CMP）设备就是其中关键设备之一。2019 年，中国大陆地区

，随着半导体设备复杂程度与日俱增，精度更高、稳定性更好的半导体设备成为推动整个半导体产业向前发展重要动力，半导体化学机械抛光（CMP）设备就是其中关键设备之一。2019 年，中国大陆地区的CMP设备市场规模达到4.6亿美元，但大部分高端CMP 设备仍依赖于进口。

近日，在《华海清科打破CMP设备垄断背后，持续亏损如何“输血”研发？》文章中，笔者了解到在巨大的需求与机遇面前，清华系控股的华海清科自2013年来成立以来短短7年间，就已取得CMP设备方面的重大突破。

目前，其主流机型不仅填补了国内空白，还打破了国际巨头在此领域数十年的垄断。不过，华海清科近年来持续亏损累计1.93亿元，无法通过自身盈利来实现“造血”，一直依赖外部融资和政府补贴输血研发。

除此之外，笔者还发现，报告期内，华海清科前五大客户占比均超94%，且与大客户长江存储、华虹集团存在逐年增长的关联交易。在此背景下，其应收账款余额和存货随着营业收入的增长而逐年增长，而持续为负的现金流或让其陷入“供血”不足的风险。

与大客户存关联交易，金额逐年攀升

华海清科主要从事半导体专用设备的研发、生产、销售及技术服务，主要产品为化学机械抛光（CMP）设备，其设备产品全面覆盖集成电路制造过程中的非金属介质CMP、金属薄膜CMP、硅CMP等抛光工艺并取得量产应用，高端CMP设备的工艺技术水平已突破至14nm制程，形成了硬件+技术服务的全方位体系。

目前，华海清科的CMP设备主要包括300系列和200系列，CMP200系列主要包含8英寸CMP设备，300系列则涉及12英寸CMP设备。与8英寸相比，12英寸CMP设备直径增长50%、面积扩大125%，其精度要求更高，需要更先进的抛光头超精密分区压力控制技术和更先进的终点检测技术。

截至招股书披露，华海清科的CMP设备已累计出货43台，在手订单26台，设备应用于中芯国际、长江存储、华虹集团、英特尔、长鑫存储、厦门联芯等国内外先进集成电路制造商的大生产线中，这些企业也是其主要客户。

2017年至2020年1-6月，华海清科的前五大客户占比分别为98.22%、99.09%、94.96%和99.57%，华海清科客户集中度较高可能会导致其在商业谈判中处于弱势地位，且半导体设备企业的经营业绩与下游半导体厂商的资本性支出密切相关，客户自身经营状况变化也可能对该公司产生较大的影响。

除此之外，笔者还发现华海清科与大客户长江存储、华虹集团存在关联交易。据招股书显示，报告期内，华海清科关联销售金额分别为4.12万元、17.20万元、12,370.48万元和3,019.42万元，占当期营业收入的比例分别为0.21%、0.48%、58.65%和50.07%。

其中，2019年和2020年1-6月关联交易金额及占比较高。对此，华海清科表示，主要由于华海清科下游客户所处的集成电路制造行业集中度较高和报告期内确认收入的设备数量较少所致。据了解，上述关联销售主要内容为华海清科向长江存储和华虹集团销售CMP设备，相关交易手续完备，定价也具有公允性。

由于与大客户存在关联交易，华海清科的应收账款和存货在近三年及今年上半年均大幅增长。

应收账款与存货大幅增长，现金流持续为负

据招股书显示，报告期内，随着华海清科经营规模逐渐扩大，应收账款总体规模呈上升趋势。报告期各期末，华海清科应收账款分别为2,131.22万元、2,824.04万元、4,525.99万元和5,961.35万元，应收账款金额逐年增高，占当期营业收入的比例分别为111.09%、79.19%、21.46%及98.86%。

存货方面，报告期各期末，华海清科存货账面价值分别为4,112.48万元、16,168.07万元、22,520.96万元和40,593.28万元，2018年和2019年的增长幅度分别为93.15%和39.29%。整体来看，报告期各期末，华海清科应收账款余额和存货随着营业收入的增长而逐年增长。

与此同时，逐年增长的存货和应收账款背后，应收账款周转率和存货周转率均低于同行平均水平。从数据来看，最近三年及今年上半年，华海清科应收账款周转率分别为1.23、1.40、5.37和1.06，存货周转率分别为0.50次/年、0.24次/年、0.72次/年及0.14次/年，远低于行业平均水平。

随着华海清科经营规模的扩大，应收账款金额将可能进一步增加，华海清科将面临资产周转率下降、营运资金占用增加的风险。如果未来华海清科应收账款催收不力或主要客户自身发生重大经营困难导致无法及时收回货款，将对其生产经营产生不利影响。

事实上，其生产经营所需的现金流已出现问题，近三年及今年上半年，华海清科经营现金流都没能实现正向流入。报告期内，华海清科经营活动现金流量净额为-334.49万元、-11,296.29万元、-2,784.31万元和-11,905.75万元，占净利润的比例分别为21.30%、316.32%、18.06%和-1110.82%，经营性现金流持续为负，导致其资产负债率也远高于行业平均水平。

据了解，由于CMP设备产品前期生产需垫付大量资金且华海清科未来将继续保持较高的研发投入，随着经营规模不断扩大，华海清科营运资金需求将日益增加。

因此，华海清科在招股书中表示，如果客户不能按时付款或外部融资不畅，还可能导致公司出现流动性风险。

综合来看，华海清科借助IPO筹集到的资金短期内或将能缓解资金运转的压力，适当降低其资产负债率；但从长远来看，如果无法有效降低应收账款和存货等方面的比例，随着营收的逐年增长，华海清科的资金面将承受更大的挑战。（校对/Arden）