国发院胡佳胤：从债券、股权和银行看去杠杆政策的不对称影响

题记：2019年12月15日，由北京大学国家发展研究院主办，方正证券联合主办的“第四届国家发展论坛”隆重举行。多位知名学者与企业家在论坛上聚焦全球变局与国家发展，并分享见解、碰撞智慧。本文根据国发院助理教授胡佳胤的演讲整理。

国发院助理教授胡佳胤

在理解去杠杆政策对民营企业融资的影响之前，需要考虑的一个问题是，杠杆是怎么加上去的？我的博士论文就是关于影子银行的，研究看起来很理论，但其实和国内的现实问题非常相关。

国内企业融资的一大现状是80%的融资都依赖银行。这和美国恰好相反，美国是80%源于金融市场直接融资，投资银行、货币基金、保险公司等都参与其中。

中国影子银行的发展，与国内这种传统的银行体系密不可分。国内银行大多是国有银行，偏好国企，导致民营企业融资先天就非常艰难。另外还有很多激励机制的因素，加大了民企融资的困难程度。

因此，中国的影子银行并不只是一种监管套利，实际还承担了为民营企业提供融资渠道的重要功能。

当然，这样有利有弊：好处是可以帮助那些高生产率，但是没有办法从传统融资渠道获得资金的企业获得发展。坏处是一些生产效率偏低的企业浑水摸鱼，让资金绕开监管流向高风险行业。

国家去杠杠政策的出发点是控制系统性风险，从理论上来讲非常正确。但结合实际情况看，中国目前推行的去杠杆政策，以及对金融环境的严监管，在某种程度上很可能变成了对民营企业的额外打击。这也是今年夏天我跟随姚洋教授访谈民营企业家群体时最深刻的感受。

这种对民营企业的额外打击，在直接融资和间接融资中都有体现，下面我从债权、股权和银行三个方面来讲。

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